中国经济是否陷入通货紧缩 三因素决定物价走势

    ２月份，中国的ＣＰＩ和ＰＰＩ数据出现双降，ＣＰＩ（－１．６％）数据６年来更是首次出现负增长。而ＰＰＩ连续三个月深度下滑，从１月的－３．３％跳升至－４．５％。作为先行指标的ＰＰＩ的急跌，进一步加重了市场对未来几个月物价继续下行的预期。

    这两个数据的双降，虽然 基本符合市场预期，但更多人的心情应该是“意料中的惊奇”，毕竟在刚刚经历完一轮完整的通胀周期后，开始迎接通缩时代的到来或许还有点不够适应的感觉。

    然而，尽管学术界对目前中国即将深度陷入通缩的泥淖的论点占据主流，（当然官方对未来的物价形势的判断更多的时候是欲说还休），但是仅仅就一个月的ＣＰＩ负增长就断言中国一定将进入通货紧缩时代，未免还是过于武断。经济学上一般将通缩定义为连续三个月的ＣＰＩ负增长为典型的通缩状态。２月份物价降幅之所以猛烈的一个关键原因，在于去年同期ＣＰＩ（８．７％）的巨大涨幅，该月是始于２００７年下半年那轮通货膨胀的顶峰。从这个角度看，２００９年同期物价出现如此的降幅，甚至是处于接近谷底的某个位置亦在统计学的逻辑之中。

    实际上，整个２００９年中国是否会陷入完全的通货紧缩，以及政府工作报告中４％的ＣＰＩ目标值能否实现的关键，主要取决于国际国内的多方面因素。其中，金融危机的恶化程度、信贷实体化程度以及货币政策的有效性是决定物价走势的最核心的三大力量。

    首先，随着东欧和俄罗斯危机的爆发，金融海啸第二波高峰可以就此确认登陆。如果在二季度和三季度，金融海啸依旧和今年一季度一样，不断地传出极差的经济数据和糟糕的企业盈利，那么整个２００９年的世界经济也就难以保证３％以上的增长。特别的，美国一季度经济增速极有可能低于－７％，西欧形势也是不容乐观，东欧、“金砖四国”（巴西、俄罗斯、印度、中国）和“眺望五国”（越南、印尼、南非、土耳其、阿根廷）等新兴经济体的命运更是几乎全受制于发达经济体。如此一来，中国的外部需求，亦将会在本已低迷的基础上继续大幅度下滑，那么在去库存化“运动”进入尾声、企业产生积极性不高的背景下，物价下行趋势也就成为必然的选择。

    其次，目前对中国经济最为乐观的判断是来自于不断激增的新增贷款和ＰＭＩ数据的连续数月回升。但是新增贷款井喷所形成的天量信贷，不仅存在着不少“虚增”成分，而且还有一些资金则在银行间系统“打转”。只有少部分资金真正进入了实体经济领域。如果暴增的信贷不能真正用于三大产业的恢复生产，不能有效地服务于经济复苏的建设，那么不管新增贷款如何天量，对实体经济也不能产生丝毫的刺激作用。

    看来，要想力保中国经济不陷入通缩，货币主管部门想方设法把这些资金“赶进”实体经济领域，就成为最紧要的工作。坊间盛传的２月份信贷数据依旧接近１万亿元，果真如此，银行监管部门效仿１月份那样，对２月份的新增贷款流向进行彻查也就显得何等的迫切。

    是的，对于那些艰苦寻觅经济复苏迹象的分析者来说，年初那些让人激赏的乐观数据，其中不少就在短短数月间让那些乐观派难以继续笑逐颜开。除了天量信贷是“纸老虎”，前几个月钢铁库存的显著增加以及钢铁价格的上涨，也是让不少人将其作为论证中国经济将率先复苏的有力证据。但是，近期钢铁价格的再次继续回调说明事实并不是乐观所想象的那样。

    最后，货币政策的精准程度也成为能否有效企稳物价水平的关键。诚然，在中国，由于货币政策传导机制的不够畅通，无论是通胀还是通缩，货币政策的有效性从来都是饱受诟病的。然而，无论是前几年的通胀年代，还是可能即将到来的通缩年代，非常时期没有货币政策的支持却又是万万不能的。２００９年，毋庸置疑，央行继续加大货币供给的趋势不可逆转，降息也将成为央行的必然选择。

    的确，在史上最严重危机的大背景下，“黑天鹅”层出不穷，央行能不能准确判断金融危机的趋势，能否和其他部门配合使得市场的基础货币能够得到最佳的资源配置，这就成为中国央行今年最艰难也是最必须完成的货币政策任务。而不是重蹈２００８年的覆辙，在９月以后才开始猛然应对，“有所为”姗姗来迟。

    从当前的形势来看，上面列出的三大因素也并不是全部都朝着通缩的方向行进。金融危机的最坏时期可能已经过去也并不是完全没有可能。现在危机中心转向欧亚以及美国垃圾债市场可能没有之前想象的那么一塌糊涂。这总比危机的震源地带依旧处于美国要强。因为，危机的中心蔓延至其他国家是迟早的事情。现在，东欧和俄罗斯的“脓包”破裂，让危机年代的“黑天鹅”又少了几只。

    因此，只要国内的相关政策得当，实体经济真实的资金需求能够得到满足，财政货币政策有效配合，那么２００９年的物价目标未必就不能实现。是的，此时此刻，我比任何时候都期待着温和通货膨胀年代的早些到来！（作者系中国人保资产研究部客座研究员）