中国货币发行量之谜

    目前，美联储的负债约2.4万亿美元，广义货币（M2）约8.4万亿美元。而人民银行的负债约24万亿元，相当于3.6万亿美元，M2约70万亿元，约为10.5万亿美元，无论是基础货币还是M2，中国都远远高于美国。如果相对于GDP的增长速度，中国M2的增长速度更远远高于美元。

　　于是乎有人惊呼，人民币是高估，而不是低估了，不是要升值，而是要大大地贬值。也有人忧心忡忡地得出结论，中国经济的快速增长是靠大量发行货币实现的，因而既不可维持，也是不真实的。

　　基于以上认识，专家们提出了解决之道，一是人民币应该贬值。但是，为何无论是市场，还是人民银行面临的都是人民币升值压力？二是大量回收流动性。问题是，如何能把20年多发的货币在短期内收回？中国的GDP是否因此会回到20年前或10年前的水平？三是把流动性引到股市，以避免对实体经济造成影响。但股市真能吸收所谓多余的流动性吗？

　　其实，中国的M2与美国的M2不可比。这是由于中美两国的经济发展阶段不同，经济结构与金融结构不同所致。美国的金融体系中，银行体系的总资产仅约12万亿美元，而股票与债券市场的市值超过了60万亿美元，即在美国经济中直接融资比例超过了80％。与此相反，中国银行体系的资产规模超过了80万亿元，而股票与债券市场的规模仅20多万亿元，即中国经济主要依赖间接融资。所以，中国的M2增长快，而美国的M2增长慢，中国的M2比美国的M2更能反映经济的发展情况。这也是美联储早在上世纪80年代就不再把M2作为货币政策的中间目标，而是以利率作为调控目标的原因，同样也是中国仍然需要钉住M2的原因。

　　直接融资市场，比如股票市场规模的扩大，是否有助于吸收银行体系中过多的流动性呢？这个作用非常有限。因为银行作为股票交易的结算者，支撑股票市场正常运转的资金量，大体上只是整个股票市场的结算储备。如果股票市场的市值增加10％，结算储备可能只需要增加1％。这样，虽然股票市场市值增加，对企业的融资规模也相应扩大了，但对银行体系的流动性影响只是股票市值增加量的十分之一而已。

　　从理论上说，每年M2的增长速度大体上等于GDP的增长速度加上通货膨胀率，或等于名义的GDP增长速度。这也是目前国内学者极力倡议的货币政策目标，即如果今年GDP的增长目标是9％-10％，加上4％的通胀率，M2的增长目标是14％-15％。中央银行家大都相信这个公式是经济内在规模的外在表现，因此，要控制经济内在的增长速度或通胀，那就倒过来控制外在的M2的增长目标，由表及里。

　　不过，接踵而来的问题，一是如何才能实现M2的增长目标，是通过控制信贷规模、全社会融资规模、存款准备金率、资本充足率、利率，还是几种工具综合使用？二是就算M2最终增长14％，但怎么实现10％+4％，而不是糟糕的8％+6％或梦幻的12％+2％？

　　最令人困惑的是，尽管中国的股票等直接融资市场，过去几年发展迅猛，但几年来中国M2的增长速度都要比GDP增速加上通胀率大出许多，比如2009年中国GDP增长9.2％，CPI几乎是零，但M2的增速超过了25％，为什么？

　　这是因为，部分M2的增长并没有反映经济的扩张。从M2构成看，最可疑的是企事业存款。根据中国目前的借款人结构，只有企事业存款会虚增，因为银行给的贷款超出了当期需要，并非是企业业务内在扩张的结果。结果可能是，有的企业贷款用不完，虚肿；真正需要资金的企业却得不到贷款，实亏。

　　罗丹说：“照片说谎，而艺术真实。”其实数据也常常骗人，数据背后的逻辑和道理才是真实的。