应对热钱：关门打狗要防殃及池鱼

　　周小川行长对“热钱”的有关表态近来引发了内外部的广泛关注。究其原因，一是热钱问题从来敏感，本就是大众话题；二是媒体援引论述虚实相间，引发了各种猜测。根据报道，周行长希望对入境“热钱”，采取总量对冲措施。即短期投机性资金如果流入，通过这一措施把它放进“池子”里，不会任之泛滥到整个中国实体经济。等它需撤退时，将其从“池子”里放出，让它走……这样可以在很大程度上减少资本异常流动对中国经济冲击。

　　必须承认，媒体报道的故事直观看去确实完美动人。但这个神奇的“池子”到底是什么，怎样才能知道“热钱”来去的时间及规模等却语焉不详。

　　笔者不揣冒昧，也愿意提供一个并不成熟解释：

　　其实，或许世上从来就不存在一个能够如同弥勒佛的如意乾坤袋一般，随心所欲，可大可小，按需开闭的神奇“池子”。此番领导表态或许仅是一种策略表述，讲了一个关于如何应对“热钱”冲击的逻辑。果真如此的话，那么，这个逻辑并非中国特色，该算是西方主要国家应对流动性问题的通例之一。

　　现实中，无论技术手段还是理论模型，应对外部“热钱”冲击时，一味讲究“御敌于国门之外”是非常难以做到的。因此，国际间的上策是“引进来、留下来”。通过经济吸引力和消化力，转化投机资金性质，不致于因为过度频繁进出的进出带来过多麻烦。这样，在经济体规模较大、容纳承载能力较强的情况下，热钱冲击引起的负面反应将可能被控制在一定范围内。客观地看，这算是变堵为疏的法门。用一个不太贴切的比方，近似乎太极和少林的区别——以浑厚功力吸收外部程度不一的冲击力，而不是一味用猛打猛冲手段与“热钱”搏击。

　　不过，当经济体遭遇到生产效率提升瓶颈制约时，“热钱”引得进来，却留不住时，往往也不得不舍上策而取中策。即同样将“热钱”引进来，正视其造成的流动性冲击，许可其进入有关资产市场……但是，在恰当时机采取紧缩措施，以“挤泡沫”的名义出台调控政策，一举消灭流动性，同时逼退“热钱”。经历一场近似“关门打狗”的战役，可以产生一举两得的效果——令外部“热钱”冲击性消弭，调控国内的流动性水平恢复到合适水平。这样的做法，往往还可以贴上“政治正确”的标签。

　　对于一个处在整体上升阶段、经济体质健康的大国而言，上策是不难做到的。乃至很多时候，因为经济基础良好，尽管“热钱”其实已兵临城下，但政治人物仍能安享“坐在城上观山景”的从容。不过多数被环伺的国家经济体制上存在这样或者那样的问题，所谓“苍蝇专找有缝蛋”，则最终将不得不求助于通过等而下之的中策解决现实矛盾，应对外部“热钱”冲击。

　　所谓中策，同样需要一个或几个足够容纳外部“热钱”规模的资产市场，它可能是房地产市场，可能是股票市场，也可能是私募股权市场……从这个角度，这些金融子市场或许接近于“池子”譬喻。政府通过把“热钱”引入这些市场，通过政策调控，达到既挤掉泡沫、又消灭流动性的目的，同时迫令一轮“热钱”冲击鸣金收兵。

　　被视为“池子”的资产市场是主战场。在理论上，最近一百年的市场经济周期本来也几等同于资产价值波动周期——经济上升，资产值上涨，抵押担保效应支持流动性扩张；流动性过剩产生泡沫，各种因素招致泡沫破碎，抵押担保杠杆崩溃，资产值萎缩，经济下行……从封闭经济到开放经济，莫不如是。

　　如此，或许是“池子”论的解释之一吧。

　　只是，真正的问题在于，上述“关门打狗”策略是具有外部性的。一旦国外“热钱”流入，将和国内民众、厂商资金混同，泡沫狂欢时一起享受盛宴，而当政策紧缩时，也一起被“围剿”。这样，难免有“殃及池鱼”问题。同时，由于这一切的翻云覆雨手段都是在国家利益的旗帜下进行的，对于被损害、被牺牲的升斗小民而言，作为默不作声的多数，只是受人性中的贪婪支配，而在市场追涨杀跌，按照敌我矛盾对待，似有“不教而诛”的嫌疑。

　　所以，无论当局此番言论本意为何，实际操作时还要多体念民生多艰。执政者行政理念对内对外当有所分别，不宜一体应用“养套杀”的残酷招法。纸币时代本就存在国家倚靠“印钞机”蚕食劳动者血汗的问题，主政者当时时有一颗感恩的心。否则，几轮通胀通缩，热钱未知损失几分毫厘，但如果普罗大众仍是两手空空，却让人情何以堪啊？