黄祖斌：国际资本能在中国股市兴风作浪？

　　6月以来，A股市场急跌，跌幅之大，跌速之快，实为最近20年中外股市罕有。虽然最近一两个月本人一再强调最好不要融资，谨慎买入高估值的小盘股，但下跌行情也远超我的预期。

　　好在持有低估值的股票为主，运气比刚处于暴富状态没多久便被打回人生起点的爆仓投资人好得多，也比上周五清仓认购新股的投资人幸运。

　　在本轮下跌行情中，一些煞有介事的阴谋论观点被四处传播，说得有鼻子有眼，实际上只要具备基本的经济常识、金融常识，就能一眼看穿这些危言耸听、破绽百出，本质上为股市段子的不入流东西。编造者恐怕多为一些股市中的失败者。

　　截至2014年第三季度，全球对冲基金整体表现已经连续5年不及标普500指数，收益率几乎只是标普500指数的一半。可见多数国际对冲基金的管理人只是不断地被基金投资人批评、责骂，面临大额赎回更是面如土色的角色。

　　今年有一个提前结束的赌局也可以参考对冲基金的投资水平。2008年金融危机爆发前，美国一家对冲基金Protege总裁特德·塞德斯与巴菲特赌100万美元，相信自己复杂、高成本的投资策略在10年中会战胜巴菲特的懒人投资法。7年过去，这位对冲基金老板2月12日提前认输。

　　巴菲特选择了美国先锋集团旗下基于标普500指数的保守风格股票配置。塞德斯利用集团5只基金，投向其他对冲基金。巴菲特认为，对冲基金征收多项高昂费用，尤其是用对冲基金投对冲基金，蚕食掉复杂投资策略的优势。从实际结果看，巴菲特选择的这只基金自2008年以来盈利63.5%，而塞德斯的“基金套基金”策略给投资者的回报率为19.6%。如不扣除基金收费，塞德斯的基金回报率（44%）也不如巴菲特。

　　2008年金融危机中倒闭、接受政府救助的，不就是这些鼎鼎有名的国际资本吗？

　　国际炒家并没有72般变化

　　部分投机国际明星是否表现与对冲基金的整体业绩明显不同，有能力精准狙击中国金融系统的弱点呢？

　　说到国际炒家，中国的投资人很容易想起索罗斯。其实索罗斯本身就是一大泡沫，他的知名度与实际投资能力相比被严重高估。雷·达里奥在2012年初被业内评为对冲基金史上最成功的基金经理—公司旗下纯阿尔法基金（Pure Alpha Fund）在1975年至2011年为投资人净赚了358亿美金，超过了索罗斯量子基金自1973年创立以来的总回报。但二人的知名度相差甚远。

　　索罗斯和巴菲特一样，早期的收益率在投资生涯中最高，年化在30%以上。但千万不要忽略他的合伙人罗杰斯的贡献，二人的分工是罗杰斯负责研究，索罗斯负责交易。在罗杰斯因为索罗斯人品有问题而分手的第一年，1982年，索罗斯就碰上了亏损。索罗斯的量子基金的长期复合收益率在20%以上，但索罗斯显然用了比巴菲特更高的杠杆。我记得在英镑狙击战中，杠杆倍数在20倍。巴菲特大亏的事情很少发生，而索罗斯却经常大亏。

　　在1987年前后，索罗斯做空日本股市，做多美国股市，结果方向正好做反了，巨亏3亿多美元。1996年索罗斯投资俄罗斯的债券，输掉了打败英格兰银行赚取的两倍利润而铩羽而归。在亚洲金融危机中，索罗斯对香港的形势发生了误判，结果香港政府入市干预，索罗斯巨亏离场。21世纪初，互联网泡沫的破灭，令索罗斯损失惨重，量子基金由此一蹶不振。

　　2000年，量子基金失去了全球规模最大对冲基金第一的宝座，一年的时间内基金净损失100亿美元，缩减至40亿美元规模，几位量子基金的主要负责人均引咎辞职。索罗斯旗下的量子新兴增长基金和量子基金合并成量子捐赠基金。在当时致股东的信中，索罗斯称，合并基金的决定是为了使之成为低风险、低投机性的对冲基金。2008年第二季度，量子基金大举买进雷曼兄弟全部股权的1.4%，这笔投资共花费了约3亿美元。

　　不过索罗斯倒是一个诚实的人，他明确说自己经常出错，但能坚决地阻止错误导致的亏损继续扩大。投资人应更多地相信他的前半名话。中国的媒体也不应继续夸大一个已经退休的老人的投机能力了。

　　如果索罗斯都经常犯大错，那么有多少人有准确预测中国股市的能力？

　　查诺斯是另一个前几年因号称要做空中国而有些知名度的人。在2010年曾经表示中国的房地产泡沫规模是崇拜的1000倍。这个人和索罗斯一样，是一个大起大落的人。二三十年前就看好中国的罗杰斯非常看不起他，批评称，一个十年前连“China”都拼不对的人现在居然对中国发出预测，这是极为可笑之事。

　　1990年，查诺斯管理的资金超过了6亿美元。但在1991年损失了30%，1992年损失了15%，1994年损失居然达到了40%。到了上世纪90年代中期，查诺斯职业生涯已命悬一线，他的基金规模从6亿美元下降到了不足1.5亿美元。

　　查诺斯2014年4月初称：“我提醒投资中国股市的西方投资者，你参与的是一场骗局(scheme)，而非市场。”事后发生了什么？大牛市！老大的牛市。

　　国际资本的能量被夸大了

　　1998年，国际炒家携东南亚金融危机中炒作获利的余威进击香港，结果香港金管局以真金白银入市，击退了国际炒家。当时中国中央政府虽然没有直接出手，但明确表示不惜代价，维护香港的金融稳定。当时，人民银行的外汇储备不到1000亿美元。截至今年一季度末，中国的外汇储备已经达到了3.73万亿美元。

　　那么国际上对冲基金的总规模是多少？过去20年间全球对冲基金数量增长近15倍，资产管理规模增长近50倍。据不完全统计，截至2014年第三季度末，全球大约有1万多家对冲基金管理公司，整个对冲基金市场资产管理规模为2.82万亿美元。少于中国外汇储备的规模。

　　这1万多家对冲基金投资的领域各不相同，投资策略千差万别，最重要的是它们不可能万众一心要制造中国的金融危机以趁火打劫。而中国的外汇储备显然会统一行动。一般散沙如何挑战一块铁板？

　　有一个真实的笑话要讲一下。索罗斯2010年曾在香港设立办事处，被一些不明真相的媒体炒作了一番，称金融大鳄潜入香港。2010年10月20日，内地媒体查询香港公司注册处资料显示，索罗斯当年3月24日在香港注册成立SFM HK Management Limited，注册资本为1港元。哪位有闲心去香港注册一个注册资本2港元的公司，再声称自己公司的注册资本是索罗斯在香港公司的2倍？

　　在17年前，中国中央政府就能不战而屈人之兵，时至今日，有哪个国际炒家敢到中国这头老虎头上拍苍蝇？

　　国际资本要在中国金融市场兴风作浪，还有一个很大的障碍，就是中国仍执行外汇管制。中国在全球而言，是最欢迎外资进行实业投资的经济体，这是双赢的投资。而金融市场的炒作不增加财富，因此对国际热钱，中国从来不欢迎。

　　东南亚金融危机，包括香港遭受国际炒家的狙击，都有一个大背景，资本自由进出。目前合法进入中国资本市场的就是QFII、RQFII，另外还有最近几年开通的沪港通。截至6月29日，QFII总额度增至755.42亿美元，RQFII总额度达3909亿元人民币。而沪港通的总规模只有3000亿人民币，每日额度只有130亿人民币。

　　中国不是一个满是裂缝的蛋

　　最近50年，有哪一个发生金融危机的国家，单纯是因为国际炒家用巨额资金炒起来的？东南亚金融危机前，这些国家普遍存在银行不良资产偏多、外债太多并以短期债务为主、楼市泡沫明显、汇率明显高估的问题，国际炒家发现了有缝的蛋才出击。

　　即使是1998年的香港，也存在房地产泡沫较大，股市泡沫比较明显的问题。索罗斯在狙击英镑时，英镑对德国马克的汇率明显高。当时有不少对冲基金看出问题，只不过索罗斯大张旗鼓，投资规模大而比较出名罢了。如果一个经济体没有明显的问题，汇率不明显高估，股市没有明显的泡沫，就很难有下手的机会。

　　中国目前有明显的系统性、结构性问题吗？

　　先看人民币汇率。在国际社会一致认为人民币大幅低估的时期，中国坚定地执行稳步小幅升值的政策，给广大出口企业以调整的时间。正因如此，最近几年有两次金砖国家货币、欧元、日元对美元大幅贬值的时候，人民币汇率保持了稳定。目前人民币不存在明显的高估或是低估。

　　中国股市虽然最近一年涨幅较大，小盘股估值明显偏高，但蓝筹股的市盈率与美国股市相差无几，估值仍是比较合理的。

　　再看房地产市场。2009年以来，虽然房价累计涨幅较大，但经历过两轮房价的普跌阶段。房地产市场有泡沫，但市场风险已有所化解。对于储蓄率较高，房贷首付比例不低、城镇化率刚过50%的中国，这还不是一个特别大的风险。

　　最后看物价。目前CPI同比涨幅在1%以下，PPI涨幅已经几十个月负增长。没有通胀的问题，就不会有大幅加息以抵制通胀的可能。没有加息的压力，即使股市和楼市有泡沫，也不会受到货币政策的挤压。

　　其他方面。中国的外债规模不大，中国的银行不良资产比例虽然有所回升也不过刚过1%，中国的整体政府债务比例明显低于西方国家，并且中国的债务主要用于基础设施的建设而不是发放过高的福利费用。中国虽然谈不上稳如泰山，但没有非常明显的系统性问题。

　　由上可见，除非中国的汇率被显著高估，或是中国的经济基本面发生了显著的恶化，否则国际资本在中国股市折腾，无异于太平洋战争时面对美国机关枪自杀式冲锋的日本士兵。虽然国际资本没有这个神通，但也想对那些编造股市阴谋论的人说一句：“为了广大不明真相的群众少受些蛊惑，孙长老，收了神通吧。”

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